Meddig folytatódik az euró gyengülése a dollárral szemben?

A szerző a CIB vezető elemzőjeként dolgozik, míg a Zéróosztó a G7 elemzői rovatának különleges szegleteként működik.

Az év utolsó hetei különösen izgalmasak lesznek a pénzügyi világ számára, hiszen két kiemelkedő esemény vár ránk: az Európai Központi Bank (EKB) és a Federal Reserve (Fed) kamatmeghatározó ülése. Ezek a döntések jelentős hatással lehetnek a globális gazdasági környezet alakulására.

Írásunk készítésekor a határidős jegyzések több mint 70% valószínűséggel jeleznek egy újabb lazító intézkedést az Egyesült Államokban. Az aktuális kamatdöntés mellett a piaci szereplők fokozott figyelemmel követik a frissített makrogazdasági előrejelzéseket is, amelyekből kiderülhet, hogy az új kormányzati intézkedések milyen hatással lesznek a 2025-2026-os időszak kamatpályájára.

A Fed döntéshozói nincsenek könnyű helyzetben sem a decemberi döntést, sem pedig a hosszabb távú monetáris politikai lépéseket illetően. Rövid távon a dilemmát az elmúlt hetekben beérkező, többször egymásnak ellentmondó adatok okozzák, míg a hosszabb távú kamatkilátásokat bizonytalanná teszi, hogy egyelőre nem tudjuk pontosan, hogy a leendő elnök kampányígéreteiből mi és milyen ütemezésben valósul meg.

A legutóbbi kamatdöntő ülés óta publikált adatok ráadásul kifejezetten "zajosak", két hurrikán és több sztrájk hatása is torzíja a számokat. Így elég nehéz kihámozni belőlük, hogy pontosan merre tart a gazdaság. A közzétett számok mindenesetre stabil gazdasági növekedést és fogyasztásbővülést, oldódó munkaerőpiaci feszességek mellett alapvetően egészséges munkaerőpiacot, az inflációs céllal összhangban lévő bérdinamikát mutattak.

Az inflációs helyzet frontján sajnos inkább kellemetlen meglepetések tapasztalhatóak. Szeptemberben a Fed a év végére 2,6 százalékos maginflációs PCE indexet várt. Azonban a jegybank "kedvenc" inflációs mutatójának értéke nem a kívánt irányba mozdult el: szeptemberben 2,7, októberben pedig már 2,8 százalékot mutatott. Ezen kívül a szolgáltatásinfláció is gyorsabb ütemben növekedett, ami további óvatosságra inthet.

A szolgáltatásinfláció továbbra is aggasztóan magas, és ennek csökkentéséhez egy rugalmasabb munkaerőpiacra és mérsékeltebb bérnövekedésre van szükség. A döntéshozók, akiknek mandátuma az árstabilitás mellett a foglalkoztatási célok elérésére is kiterjed, folyamatosan hangsúlyozzák, hogy az inflációval folytatott harc nem járhat a munkaerőpiac drámai megrázkódtatásával. Szándékuk nem a munkanélküliségi ráta hirtelen emelése, és nem kívánják túlzottan fékezni a gazdasági növekedést sem.

Ráadásul a korábbi kamatvágások ellenére a monetáris kondíciók még mindig restriktívek. Így egy újabb vágás nem jelent effektív lazítást, csak a szigor szintjét mérsékli. Összességében tehát mi

Növekvő valószínűséggel számíthatunk arra, hogy decemberben újabb csökkenés várható az alapkamat terén. A gazdasági normalizálás folyamata 2025-ben is tovább zajlik, ám várakozások szerint ez lassabb ütemben fog megvalósulni, mint korábban előrejelezték.

Jelenleg még nem áll rendelkezésre pontos kalkuláció az új elnök gazdaságpolitikai, kereskedelempolitikai és egyéb intézkedéseinek makrogazdasági következményeiről, így arról sem, hogy mindez hogyan befolyásolja az amerikai kamatlábakat. Az irányvonal azonban már körvonalazódik. A várható fiskális könnyítések, a megnövekedett költségvetési kiadások, az adócsökkentések, a gazdasági bevándorlás korlátozása és a protekcionista kereskedelempolitikai lépések együttesen magasabb inflációs nyomást generálhatnak. Míg ezek rövid távon a növekedést serkenthetik, középtávon azonban a GDP bővülési ütemét fékezhetik.

A gazdasági bevándorlás korlátozása lassítja a munkaerőpiac bővülését, ami feszesebb munkaerőpiacot eredményez, magasabb bérnövekedéssel járhat, és ennek következtében potenciálisan növelheti az inflációt is. A protekcionista kereskedelempolitikai lépések, mint például a vámok, amelyek politikai értelemben vonzóak, az empirikus adatok alapján szintén leginkább az infláció emelkedéséhez vezetnek.

A felfelé irányuló inflációs kockázatok növekedése a választások előtt azt jelenti, hogy a korábbi alapforgatókönyveknél magasabb kamatpálya valószínű. Jelenleg a kamatszint már restriktív, így a várhatóan emelkedő kamatpálya nem azt jelenti, hogy azonnali kamatemelésekre számíthatunk, hanem inkább azt, hogy az irányadó ráta lassabban csökken, és a Fed alapkamata hosszabb ideig, magasabb szinten marad. Jelenlegi határidős jegyzések alapján 2025-re kevesebb mint négy kamatvágást áraznak be, míg 2026-ban a piac várakozásai szerint még két további csökkentés is várható.

A valódi intézkedések fokozatosan bontakoznak ki 2025 folyamán, melyeket a Fed és a piac is figyelembe vesz előrejelzéseiben. Ennek következtében a jövő évi kamatlépések körüli bizonytalanság jelentős mértékben megnövekszik.

Amíg a Fed esetében a piac még abban sem teljesen biztos, hogy lesz-e decemberben kamatvágás, addig az EKB esetében megjelentek olyan várakozások is, amelyek szerint az év utolsó hónapjában akár 50 bázisponttal is csökkenhet az irányadó kamat. Vagyis amíg a tengerentúlon 2025-2026-ra vonatkozóan felfele tolódtak, az euróövezetben az ősz elejéhez képest agresszívabbá váltak a lazítási várakozások.

A rendkívül gyenge gazdasági aktivitás, a romló növekedési kilátások és az azokat övező nagyfokú bizonytalanság miatt a közös európai jegybanktól tempósabb lazítási ciklust kezdett árazni a piac. Saját előrejelzésünk szerint az irányadó ráta már 2025 második negyedévében elérheti az egyensúlyinak tekinthető 2 százalékos szintet, de több piaci szereplő 2 százalék alatti kamattal kalkulál.

A 2025-ös év során a dollár és az euró kamata közötti eltérés mérsékelt emelkedésen mehet keresztül. Azonban véleményünk szerint ez önmagában nem lesz elegendő ahhoz, hogy a dollár jelentősen megerősödjön a közös európai valutával szemben. Az amerikai választások kimenetele újabb impulzusokat szolgáltatott az euró gyengülésének, ami miatt az euró/dollár árfolyam átmenetileg 1,10 körüli szintekről 1,04 alá csökkent, majd az utóbbi napokban 1,05 körüli szinteken ingadozott.

A piaci vélemények erősen eltérnek abban a kérdésben, hogy 2025-re a kurzus eljut-e a paritáshoz. Legújabb alapforgatókönyvünk ezt a lehetőséget nem tartja valószínűnek: meglátásunk szerint a jelenlegi árfolyam már teljes mértékben tükrözi a két nagy gazdasági régió között fennálló fundamentális különbségeket, valamint a várható kamatpályákkal kapcsolatos előrejelzéseket.

2025-re nem várunk jelentős eurógyengülést.

Rövid távon a zöldhasú mérsékelten erősödhet, azonban ha a kamatpályákra vonatkozó várakozások nem változnak meg jelentősen, és nem érkezik olyan külső hatás, ami a dollár menedékdeviza státuszát megerősíti, akkor nem valószínű, hogy az euró/dollár keresztárfolyam paritás alá süllyedne.